15 settembre 2026 

Messaggi chiave

1. Prevediamo due rialzi della FED quest’anno, uno a settembre ed un altro a dicembre, portando il tasso terminale a 4.25 %.

2. Manteniamo un posizionamento neutrale sui governativi US (ca. 5 anni) con il target a 12 mesi a 4.50% per il 10 anni, mettendo in conto di un possibile raggiungimento a 5% nei prossimi mesi.

3. Di conseguenza, cambiamo il target sul cambio EUR/USD a 3 mesi a 1.14 e manteniamo quello a 12 mesi a 1.20.  

La Federal Reserve

Il discorso hawkish del presidente Kevin Warsh a Jackson Hole ha colto i mercati di sorpresa e ha provocato una rapida rivalutazione delle aspettative per il meeting della Fed di settembre. In quel discorso ha ribadito l'obiettivo di inflazione del 2% della Fed e ha segnalato una risposta politica che si allinea con le linee guida tradizionalmente emesse dal FOMC. Il dibattito centrale rimane se l'inflazione tornerà al target del 2% da sola, senza un ulteriore inasprimento monetario e senza un allentamento del mercato del lavoro.

I dati dei prezzi recenti, tuttavia, suggeriscono che il processo di disinflazione è in ritardo rispetto alle speranze della Fed. Le sorprese positive sia nel CPI che nel PPI, insieme all'aumento dei prezzi futures per la benzina e altri prodotti energetici raffinati, indicano un ambiente inflazionistico persistentemente alto e stabile che non è compatibile con un ritorno a breve termine al 2%. Sebbene Williams e Waller hanno recentemente sostenuto una pausa di politica sulla base delle prove di disinflazione anticipate, tali prove devono ancora essere presentate.

In questo contesto, il nostro quadro di politica assume che il FOMC sia pronto ad aumentare i tassi sufficientemente per mantenere la stabilità dell'occupazione e temperare l'inflazione, ma non spingerà i tassi così in alto da aumentare deliberatamente la disoccupazione, anche se ciò aiuterebbe a ridurre l'inflazione in modo più aggressivo.

Di conseguenza, prevediamo due aumenti della Fed quest'anno, uno alla riunione di settembre e un altro a dicembre, portando il tasso di politica terminale al 4.25%. Riteniamo che quel livello sia improbabile che sia restrittivo per la crescita economica degli Stati Uniti. Riteniamo che il motivo per cui il FOMC debba aumentare nel meeting di settembre è quello di segnalare agli investitori e al pubblico più ampio che i responsabili delle politiche economiche rimangono in grado e disposti ad agire in modo deciso per la stabilità dei prezzi, indipendentemente dalle considerazioni politiche o estranee.

Prospettive sui rendimenti governativi USA

I rendimenti dei Treasury USA a 10 anni sono aumentati bruscamente dalla fine di giugno, principalmente a causa dell'aumento dei rendimenti reali, piuttosto che delle variazioni delle aspettative d'inflazione.

Questo aumento riflette una maggiore domanda di capitale alimentata da massicci investimenti legati all'IA e da un disavanzo pubblico persistente, che spingono al rialzo il rendimento reale "core" (il rendimento reale dopo aver rimosso il premio per il rischio di liquidità). L' ampliamento del "term premium", causato dalle recenti incertezze evidenziate nei messaggi ufficiali della Fed, esercita ulteriori pressioni al rialzo sui rendimenti. Il programma di acquisto di titoli a lungo termine annunciato di recente dal Tesoro non avrà probabilmente un impatto duraturo; le reazioni del mercato dipenderanno più dalle misure di consolidamento fiscale e da una guida più chiara da parte della Federal Reserve.

Manteniamo un posizionamento neutrale sui titoli di Stato americani con un obiettivo a 12 mesi del 4,50% per il rendimento decennale, con il rischio tuttavia di un temporaneo superamento del 5% nei prossimi mesi. Preferiamo una duration più breve (circa 5 anni) poiché lo spread tra i tassi dei Treasury a 30 e 5 anni è attualmente dello 0,82%, inferiore alla sua media di 25 anni dell'1,15%.

Prospettive sul cambio EUR/USD

Entro la fine del 2026, ci attendiamo un ciclo positivo per il dollaro che compenserà la debolezza del comparto obbligazionario. Questo deriva dalla nostra previsione di 50 pb di rialzi della Fed e dalla nostra opinione che la BCE manterrà invariati i tassi. Di conseguenza, il differenziale di tassi d’interesse a breve termine dovrebbe favorire il dollaro.

Rimaniamo tuttavia pessimisti sul dollaro nel lungo periodo, alla luce di ostacoli strutturali come il calo della fiducia nella capacità della Fed di ridurre l'inflazione e i timori per l'aumento dei disavanzi fiscali.

Di conseguenza, modifichiamo il nostro target a 3 mesi per l'EUR/USD a 1,14 e manteniamo il nostro target a 12 mesi a 1,20 (valore di un euro).

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